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【IAMAC微享汇】——第三十期: 基础设施投资风险控制与案例分析(上)

2016-12-19

 

【嘉宾主要观点】

 

基础设施投资的风险评估主要在于对地方政府财力与偿债能力、交易对手、还款来源、信用增级措施等方面的分析,本文详细阐述了以上各方面的分析方法,并对实务案例进行了解析。

 

(以下内容根据中原航空港产业投资基金管理有限公司风险管理部总经理张同庆先生在第三十期“IAMAC微享汇”讲话稿(第一部分)整理,仅代表嘉宾个人,不代表协会与所在机构。转载请注明出处。)

 

一、基础设施投资概述

 

1.项目类型

通常而言,基础设施可以包括四个个方面:道路交通基础设施建设、城市管网建设和改造、污水和垃圾处理设施建设以及生态园林建设,具体如下图:

2.收益机制

基础设施建设项目收益机制有三种。

第一是使用者付费,即最终消费用户直接付费购买公共产品和服务,以此回收项目建设运营成本和收益,例如高速公路、桥梁、地铁等公共交通项目以及供水、供热等部分共用设施。

 

第二是可行性缺口补助,即使用者付费不足以满足投资成本和收益,由政府以财政补贴、股本投入、优惠贷款和其他优惠政策的形式,给予经济上的补助;可行性缺口补助主要为了弥补使用者付费不足的缺口,以使项目具有商业上的可行性。

 

第三是纯粹的政府付费,即政府直接付费购买公共产品和服务,主要包括可行性付费、使用量付费和绩效付费,这种项目是纯粹的公益项目,没有任何收益来源;政府付费的依据主要是设施可用性、产品和服务使用量和质量等要素。

 

3.项目融资


如上图,基础设施建设项目的融资途径比较广泛。其中要注意几点:

 

第一,BT项目是此前很多地方政府比较常用的手段,但是2012年财政部、国家发改委、人民银行及银监会联合发布的463号文《关于制止地方政府违法违规融资行为的通知》明确禁止地方政府采取BT项目进行变相融资,即地方各级政府及所属机关、事业单位、社会团体不得以委托单位建设并承担逐年回购责任等方式举借政府性债务。对符合法律或国务院规定可以举借政府性债务的公共租赁住房、公路等项目,确需采取代建制建设并由财政性资金逐年回购的,必须根据项目建设规划、偿债能力等,合理确定建设规模,落实分年资金偿还计划。

 

第二,根据财政部《国债转贷地方政府管理办法》,国债转贷是指财政部将国债转贷给省级政府,用于地方的经济和社会发展建设项目。但是根据2014年新修订的《预算法》,省级地方政府可以在国务院确定的限额内发行地方政府债券。

 

第三,垫资施工、延期付款是指地方政府将工程承包给建筑企业,建筑企业自己垫资施工,从而形成地方政府的工程欠款债务,以及通过赊销方式采购工程建设物资,从而形成应付未付账款。

 

借壳贷款是指金融机构先对某些资质较好的国企进行贷款,然后国企再将这些贷款以往来款的形式拆借给平台公司,或者直接把账户出借给平台公司使用,其在账面上就体现的是国企债务,而非平台公司债务。

 

第四,还有一种方式是一些行政事业单位职工及其亲友集资去认购信托,再通过信托投向平台公司。

 

国务院办公厅于2014年9月21日印发《关于加强地方政府性债务管理的意见》,明确赋予地方政府依法适度举债融资权限,但是地方政府应当建立规范的举债融资机制:

 

第一,难以吸引社会资本参与、确实需要政府举债的公益性项目,可以发行一般债券和专项债券。一般债券用于没有收益的公益性事业的发展,主要通过一般预算收入去偿还债务;专项债券用于有一定收益的公益性事业发展,主要通过政府型基金或专项收入去偿还债务。

 

第二,供水、垃圾处理等具有一定收益的公益性事业可以通过特许经营等方式吸引社会资本参与投资和运营,政府通过特许经营权、合理定价、财政补贴等事先公开的收益约定规则,使社会资本可以获得长期稳定的收益。社会资本或者项目公司可以通过市场化方式举借债务并自行承担偿债责任,政府不承担偿债责任。

 

第三、商业房地产开发等经营性项目要与政府脱钩,完全推向市场,债务转化为一般企业债务。

 

二、基础设施投资风险评估与控制

1.地方政府财力与债务指标分析

 

(1)地方政府综合财力分析

通常,地方政府的财政预算分为四类,第一类是一般公共预算,第二类是政府性基金预算,第三类是国有资本经营预算,第四类是社会保障基金预算,但社会保障基金预算有其特殊性,通常不作为地方政府综合财力的组成部分。

 

公共财政预算通常包含税收收入、非税收入和转移性收入。税收收入如增值税、企业所得税、个人所得税等等。非税收入主要包含项专项收入,如行政事业性收入、罚没收入, 以及排污费、水资源费、教育费附加等专项收入。转移性收入通常包含一般性转移支付、专项转移支付以及返还性收入。专项转移支付是具有特定用途的,而一般性转移支付可以作为政府偿债资金的来源之一。

 

政府性基金收入中占比最大的是土地出让收入,需要注意的是:土地出让收入要计提国有土地收益基金、农业土地开发基金、农田水利建设基金、保障房建设基金以及被征地农民的保障基金、教育基金和土地出让业务费这七种基金。此外其他政府性基金收入包含水利建设基金收入、民航发展基金收入、铁路建设基金收入等,但这些收入往往都是专款专用的。

 

国有资本经营预算包括国有独资企业上缴的国家利润、国有控股和参股企业上缴的股息收入,以及国有产权的转让收入。

 

 

分析地方政府综合财力需要注意两点:

 第一,地方政府综合财力和地方政府可支配财力的关系,通常地方政府综合财力需要扣除专项转移支付收入之后才是地方政府的可支配财力。

 

第二,税收收入在地方公共财政收入中的占比。改革开放以来,税收收入占比逐年下滑,但税收收入在地方公共财政收入中的占比仍然很高,目前维持在78%左右。非税收入的比重与经济发展程度是负相关的,地方经济越发达,非税收入的占比越低。当非税收入占地方公共财政收入的比重超过20%,就应该引起关注了。

 

上图是2014年-2015年各省市综合财力情况,可以看出某些地区出现了财政状况的下滑。例如某城市之前是靠房地产和能源拉动城市发展,现在房地产泡沫已经刺破,这对于土地出让收入产生的影响非常大,直接导致政府性基金收入明显下滑。

 

(2)地方政府性债务指标分析


地方政府性债务通常有以下分析指标:负债率、债务率、外债率、逾期债务率、偿债率、借新还旧率。


①负债率是年末债务余额和当年GDP的比例,根据马斯特里赫特条约的规定,负债率的警戒线是60%。


②债务率是年末债务余额和当年政府的综合财力之间的比例,根据国际货币基金组织的规定,90%-150%是比较合理的范围。


③外债率是年末政府外债余额和当年GDP的比例,国际上通用的标准是20%。


④逾期债务率是年末逾期债务余额和年末债务余额的规模比例。


⑤偿债率是当年偿还债务本息占当年综合财力的比例。

分析地方政府债务指标的难点在于,地方政府的政府性债务举债方式多种多样,并且通常地方政府不太愿意对外披露债务,因此金融机构很难获取地方政府的债务信息或者很难掌握到准确的债务信息。下图是2014-2015年部分省份政府债务余额情况。

 

近期国务院办公厅发布了《地方政府性债务风险应急处置预案》,其中:

①对于地方政府债券,地方政府依法承担全部偿还责任。   

②对于非政府债券形式的存量政府债务:债权同意在规定期限内置换为政府债券的,地方政府不得拒绝相关偿还义务转移,并承担全部偿还责任;债权人不同意在规定期限内置换为政府债券的,仍有原债务人依法承担偿债责任,对应的地方政府债务限额由中央统一收回。

③对于存量或有债务:存量担保债务不属于政府债务,地方政府及其部门出具的担保合同无效,地方政府及其部门对其不承担偿债责任,仅依法承担适当的民事赔偿责任;存量救助债务不属于债务债务,对政府可能承担一定救助责任的存量或有债务,地方政府视情况实施救助,但保留对债务人的追偿权。

 

2.财政性资金偿债能力分析

(1)政府债务率风险控制比例


第一,政府债务率风险控制比例=100% ×V(政府信用等级调节系数) ×H(行政级别调剂系数)。


第二,政府债务率=(政府直接债务+政府担保债务×代偿系数)/地方政府综合财力。其中代偿系数取值通常为20%。

V政府信用等级调节系数如下表:


H行政级别调剂系数如下表:


(2)政府现金流覆盖率

对于地方政府偿债能力分析,还有一个重要的指标是现金流覆盖率分析:

政府现金流覆盖率=年度还款现金流/年度还本付息额×100 %。

 

其中:

年度还款现金流=建设与债务支出-本次新增项目资本金支出-其他在建或拟建项目资本金支出;

年度还本付息额=本次新增项目还本付息额+已有债务本息支出+开发银行承诺未贷本息支出+其他新增债务本息支出。

政府本级财政建设与债务支出=基本项目支出+债务还本支出+债务利息支出+贷款转贷支出及产权参股支出+其他资本性支出+其他支出。

建设与债务支出是财政支出的一个重要方面,财政支出有不同的分类标准,根据经济分类可以分为工资福利支出项、商品和服务支出、对个人和家庭的补助、对企事业单位的补助、转移性支出、债务利息支出、债务还本支出、企业基本建设支出等等。

 

(3)政府债务空间

政府债务空间是指未来五年内,地方政府在风险可控前提下的可新增负债额度。

地方政府债务空间=五年后地方政府综合财力×地方政府债务率风险控制比例-基准期债务余额-基准期开发银行承诺未贷额(含已承诺但未签订借款合同的贷款额度和已签订借款合同但未发放的贷款额度)-基准期内其他银行已签订借款合同但未发放的贷款额度+地方政府五年内拟偿还的已有债务本金。

 

其中,基准期指政府债务空间评价时点日。

 

嘉宾简介:

张同庆:客座教授,中原航空港产业投资基金管理有限公司风险管理部总经理,毕业于北京大学法学院,曾任职于国内具有领先地位的信托公司,在不动产与基础设施、资产证券化、私募证券投资、股权投资与并购等领域具有丰富的风险管理实务经验和丰硕的理论研究成果,著有《信托业务法律实务》、《信托业务风险管理与案例分析》、《房地产信托业务投融资实务》。