【《中国保险资产管理》2017年第四期】光大资产李少非:对保险资产管理能力建设的思考

2017-11-02

对保险资产管理能力建设的思考

文·李少非 光大永明资产管理股份有限公司董事长

摘要:

新的监管规则和市场形势,需要保险资管公司不断提高能力建设,推动保险公司加强资产负债管理,提高自身综合资产管理能力、咨询服务能力以及创新能力。资新的监管规则和市场形势,需要保险资管公司不断提高能力建设,推动保险公司加强资产负债管理,提高自身综合资产管理能力、咨询服务能力以及创新能力。资产配置和信用风险评估定价能力将成为保险资管公司的核心竞争力,其高低将决定未来保险资管公司的市场格局。

自2016年1月偿二代正式实施以来,保监会持续强化偿付能力监管,保险公司的产品结构、业务品质、资产质量不断优化,资本内生能力显著增强,很多机构已在资产负债管理、风险管理、资本管理等方面走向精细化发展的道路。近期保监会发布的《保险资产负债管理监管规则(征求意见稿)》(以下简称《监管规则》),对保险机构的资产负债管理提出了更高要求,可谓是偿二代下资产负债监管的升级版。面对国内外经济形势、复杂利率环境和“保险姓保、回归本源”的监管要求,保险业16.43万亿元的总资产如何做好资产管理业务、降低行业风险,保险机构如何把握机遇实现稳健发展、良性发展、绿色发展,将是新形势下受托大量保险资金的保险资管公司必须面对的问题。

一、资产负债管理迈入矩阵式管理新方向

(一)资产负债管理对保险机构全面经营行为产生长期影响

首先,硬约束下资产负债管理顶层设计和落地机制的搭建和完善将成为未来一段时间保险机构的重要工作。长期以来,资产负债管理能力建设的加强和落地一直是保监会对保险公司的重点监督方向,但依然大量存在两张皮或形式重于实质的实际情况,为此保监会陆续出台多项政策和制度,并在偿二代设计时以资本要求和市场约束对资产负债管理提出更高要求。《监管规则》则基于前期监管举措基础,从顶层设计到落地措施提出了更为全面细致的要求和规范,从架构、管理到工具明确了方向和期望水准,并通过对保险公司多个维度的能力评估和量化评估结果,在保险产品、资金运用和偿付能力方面实施长效差异化监管,这将进一步促使保险机构加强对资产负债管理和资产配置管理机制和措施的完善。

其次,保险姓保概念不断强化,保险产品的理财属性未来将进一步让位于保障属性,偿二代重点关注保险风险和保险合同负债,《监管规则》在此基础上特别注重对中短存续期产品的单独管理和评估,这将进一步促使保险机构转型,优化负债结构。

最后,投资资产将更加关注资金运用的实质,资产配置结构优化将成为未来保险资金提升超额收益的重要着力点。偿二代对资产穿透认定已使资产配置更加注重实质而轻于金融产品结构形式表现,《监管规则》则将资产五分类转为四分类,进一步对固定收益类资产范畴进行调整,不以金融产品载体而以未来预期现金流情况作为界定标准,将非标准固定收益类资产(例如,融资类的另类资产、具有现金流保证条款的权益类资产)和标准化固定收益类资产(例如,债券、存款等)合并计入固定收益类资产范畴进行管理。由于固定收益类资产面临市场风险(含利率风险)和信用风险,因此优化固定收益类资产配置结构、衡量风险收益则成为资产配置工作的重要考量因素。

(二)对资产负债流动性匹配管理提出短中长期的更高要求

偿二代对期限结构和流动性管理更多体现在利率风险最低资本的占用上,《监管规则》则通过对短期、中期和长期的流动性评估促使保险公司关注流动性,避免长钱短用、短钱长用。通过对期限结构匹配和现金流匹配的常规管理和压力情景测试下的风险暴露评估,未来保险公司需按照短中长期进一步细化保险资金在期限结构和流动性的管理需求,促使保险公司长期更加重视资产负债久期的匹配,中期除关注资产负债久期匹配外还关注一定期间内投资资产波动率,这将影响中期以固定收益类资产为主的资产配置结构,短期更关注是否满足短期流动性需求及优质变现资产的配置。

(三)保险公司须走成本收益匹配为先,精细化业务发展模式

目前在成本收益管理上,保险公司存在的问题主要是两类,一是缺乏锚定的长期投资收益目标和成本目标,造成投资行为的短期性。二是以当年短期利润目标倒推投资收益目标,押宝到高风险高波动的投资资产上,激进的投资行为或将导致风险资产弱平衡和资产负债匹配管理趋难的问题。

《监管规则》则在偿二代基础上将成本收益匹配提高到更高要求上,且侧重力度更大。一是关注长期经济价值、中期盈利能力、短期投资管理能力和定价能力;二是从保险业务角度对保险保障和理财类进行进一步分类,加强细分管理;三是兼顾短期市场波动下投资管理能力和长期负债管理下资产配置和投资能力的评估;四是强化在宏观经济波动、低利率情况下再投资风险、利率突然抬升导致利差变动下对公司成本收益的影响的评估。这些监管指标将促使保险公司精细化发展保险业务和资产管理业务,注重规模效应、超额投资收益获取、业务结构等方面的稳健发展。

(四)未来将更加关注对风险收益的获取,并基于此引导资产配置行为

偿二代和五级分类的监管,使各家机构不断加强对投资资产市场风险(含利率风险)和信用风险的关注,《监管规则》在此基础上对多类资产进一步细化其风险资本占用,未来更加重视风险调整后的资产配置管理对收益的贡献,进而为资产配置结构的优化提供空间。

一是偿二代通过对最低资本计量引入相关性矩阵,从风险分散角度体现资产配置管理对组合风险收益的贡献,由于各类风险的相关性系数均小于0.5(见表1、表2),则基于此更鼓励分散投资、降低组合整体资本占用。

表1  偿二代市场风险相关性矩阵

表2  偿二代信用风险相关性矩阵

二是促使寿险资金中长期资产配置以固定收益类产品为主、股权等非固定收益类产品为辅,且需加大具有稳定现金流、偏长久期资产的投资力度。一方面通过对偿二代风险因子的计量(由高到低的资产分别为:权益类>基础设施债权计划>债券>不动产债权计划>信托)比较可见,监管配置导向是控制权益、提高具有稳定现金流的固定收益类资产;另一方面《监管规则》通过流动性管理、期限和利率管理、压力情景下的调整幅度等指标进一步引导寿险资金拉长固定收益类资产久期(见图1)。

图1  各种不利情景的变动幅度对即期收益率曲线的调整幅度

三是促使保险公司加强对非标类固定收益类资产的资产负债匹配管理和定价评估管理。利率风险方面,偿二代重点关注具有公允价值的债券资产的利率风险,而《监管规则》则对所有具有现金流的固定收益类资产(不含流动性资产)都进行利率风险评估,首次将非标资产类比标准化债券资产,对其利率风险进行评定分析,推动寿险资金细化基于不同载体的固定收益类资产配置策略的制定(见表3)。信用风险是固定收益类资产中除利率风险外最大的风险,基于对资本占用的评估,促使寿险资金投资长期高信用资产,而短期资产可适当下沉风险偏好,但整体组合将受利率风险资本占用的限制。

表3  固定收益类资产风险拆分及价差贡献

二、转型升级迫在眉睫,扬长补短加强能力建设是首要工作也是重中之重

截至2017年6月底,保险业总资产16.43万亿元,保险资金运用余额14.5万亿元。截至2016年底,31家保险资管公司管理资产规模合计13.72万亿元,扣除4.08万亿元的第三方业务规模,保险资管公司管理保险资金规模约9.64万亿元,占同期保险资金运用余额的72%。面对未来国内外经济形势和复杂的利率环境,保险机构需不断加强自身能力建设,以资产负债匹配为先,优化资产配置结构,获取投资利差,降低利差损风险。

(一)保险公司不断加强其战略经营、资产负债互动和评估能力,这将是保险公司在短期发展困局中的重点

一是保险公司需综合考虑长期发展战略和中期经营目标,提高资产配置管理和保险业务发展的全局性和长效性。过往很多保险公司虽然也会制定长期发展战略和中期经营目标,但鉴于市场环境、股东压力和短期财务经营压力,中长期经营战略回溯后的有效性欠缺。未来在经济筑底和复杂利率的市场环境下,战略发展方向将会成为保险公司经营管理的核心,战略发展方向需至少明确中长期负债成本、中长期投资收益目标以及业务结构规划,通过回溯机制进一步实现资产负债长期良性双轮驱动。

二是构建和完善资产负债有效互动的分账户资产负债管理模型和资产配置模型,寻找最优组合,提高资产负债管理和资产配置管理对利润的贡献。虽然基于监管报告报表要求或内部基本管理要求,基本上所有保险公司均建立了资产负债模型和资产配置模型,但原有模型的长期有效性、主动管理性和动态调整机制欠缺。保险公司需主动搭建嵌套资产配置模型和产品定价模型在内的资产负债管理模型,满足模型的多情景需求并输出相应参数,以公司对中长期宏观、负债和资产市场的研究成果对模型进行参数调整,构建资产配置组合,通过回溯机制进一步实现资产负债中期良性双轮驱动。

三是保险公司对资产负债的联合评估和绩效归因,是未来资产负债良性互动的催化剂。目前多数保险公司对资产和负债的归因和评估是分离的,未来保险公司应通过独立的资产负债管理部门对资产和负债进行归因分析和联合评估。一是根据险种和业务发展状况,适当性开展项目制管理方式;二是细分各险种/产品的利差贡献,基于利差贡献,对资产端和负债端的贡献予以归因,由于资产端固定收益类资产和负债端假设利率的中长期粘性,因此在对利差贡献进行分解时,我们假定负债保证成本率和固定收益类资产是不贡献超额收益的,在此之外对产品贡献和投资贡献进行归因和评估。

此外,在保险姓“保”,回归本源的政策导向下,保险公司应加强对死差和费差的获取,通过提升保障型期缴产品的占比获取死差收益,通过费用管制和规模效益下对成本的分担提高费差收益,平衡三差收益的获取。

(二)保险资管公司不断提高资产负债管理能力、综合资产管理能力、咨询服务能力以及创新能力,资产配置和信用风险评估定价能力或将成为保险资管公司资产管理业务的竞争力所在

首先,资产负债管理能力的提升集中体现在不同宏观、资本市场背景以及不同产品项目下对资产驱动负债和负债驱动资产的模式选择,而模式选择的重点是基于金融周期-产能周期-库存周期下对中长期利率走势和汇率走势的判断。保险资管公司经过多年发展已积累了长久期保险资金管理经验,后随着商业银行理财业务的发展和委外业务的开拓,保险资管公司又积累了大量各类型大额资金的资产管理经验,这些都是需要关注资产负债管理的投资管理业务。前期除个别保险资管公司外多数保险资管公司对资产负债管理的关注度相对较低,未来保险资管公司不能只以受托人自处,需充分发挥资产负债管理的特色优势,利用既有的研究优势、模型基础,建立复杂的数据模型及计算机模拟技术对资产负债管理方案提出建议,这也是保险资管公司区别于其他金融资管机构的品牌优势。

其次,涵括资产配置能力、投资研究能力和风险定价能力等在内的综合资产管理能力的提高是资产负债管理能力的落脚点。

金融机构实质上是对风险进行研究和定价后,建立投资组合以期获取超越成本的收益的机构,因此如何基于投资研究和风险定价进行资产配置则成为能力建设的核心。资产配置能力的提升需要的是多元化工具和市场化研究,目前投资范围扩大和投资工具的创新给资产配置提供了抓手,金融行业人才流动和信息共享也为研究提供了基础,未来保险资管公司对资产配置能力的提升需对债权、股权和不动产按照行业、个体和风险评估形成矩阵式的交叉配置结构,资产配置管理思路需自上而下、贯穿始终。

未来投资研究能力的提升体现在研究资源整合共享和深度挖掘上,股权资产研究和债权资产研究的重合度将不断提高和相互影响,同一主体在债权和股权资产市场表现上的相关性系数将明显提高,股权和债权只是载体或投资目标期限的区别,但对行业周期演变和个券基本面情况是一致的。基于股票行业和个股研究以及信用研究的基础上,整合研究资源、确认自下而上的选择策略、寻找优质项目则是投研能力的重要体现。

短期保险资管公司可进一步提升信用风险定价能力和流动性风险议价能力,基于监管体系框架,充分考虑流动性成本、信用风险成本、管理成本等因素,完善涵括资金利率、资金利率预期、流动性溢价、期限利差和信用利差五项在内的固定收益类资产回报的定价机制。特别是对于非标债权类资产,向涵括投前定价、投中评估和交易、投后管理等标准化债权类资产的管理模式靠拢。

最后,创新能力和咨询服务能力或将成为体现保险资管公司市场化、专业化、多元化、差异化和国际化的资产管理业务增值所在。保险资管公司的创新能力上,可以体现在健全的产品化服务体系,但其相较于公募基金完整性和标准化的产品线、多样的客户类型和资金特性等短期优势并不大;因此保险资管公司的创新能力短期可重点集中在两头在外的投行业务,综合运用债权、股权和证券化等多种金融工具,向市场提供产品、丰富现有客户的投资方向。保险资管公司的咨询服务上,其价值未来可主要集中在向客户提供资产负债管理能力建设下的资产配置方案建议和信用风险资产定价服务上,也是区别于其他资产管理机构的特色价值所在,未来或将随着金融牌照放开,可联合保险公司形成机构/个人资产配置平台公司,使长板更长。

三、强化基于资产负债匹配管理的资产配置结构优化

寿险资金的资产配置和投资管理,需建立各账户和分险种的成本收益匹配、现金流匹配和期限结构匹配矩阵管理模式,以此为依托,搭建资产配置体系和投资管理体系,实现配置和交易的有效结合。

(一)复杂利率背景下提升投资收益的稳健性

优选具有稳定现金流的固定收益类资产,以固定收益类资产为主、久期匹配为导向。在复杂利率背景下,对于利率风险缺口管理是至关重要的。在保监会规范中短存续期产品的导向下,需不断提高具有稳定现金流的固定收益类资产的投资力度,在管理时加强修正久期、关键久期和有效久期的匹配管理。

具体来说,一是可以加大地方性基础设施项目资产的投资,配置到久期较长的保险负债中,其投资期限长、收益高于普通的债权投资且安全性较好、波动率低,重点关注国家产业政策导向的行业或区域,但要防范地方政府债务风险。二是标准化债权资产方面,考虑到5年以内资产利率风险的波动性相对较大,在期限利差合理定价的基础上,适当拉长标准化债权资产的久期。三是在国内投融资体制改革推进中加大兼具股权和债权双重特性的含保证条款的权益类资产的投资力度,例如夹层基金、优先股等,提高长期投资收益水平;在单一资产选择上,主要选择两类标的,一类是与国内经济转型方向契合的投资标的,例如重大基础设施、城镇化建设、生态城市建设等与民生相关的标的,一类是与寿险行业产业链相关的投资标的,例如健康管理、医疗服务、养老服务等。四是加大具有高现金流和稳定分红的股权或股票投资,以有效应对利率波动、拉长资产久期,除A股外重点关注港股个券的配置机会。

(二)市场波动加剧背景下关注超额风险溢价的投资机会

资产荒和负债荒的核心在于,在金融机构同质化风险承受能力下资产争夺战导致的中短期再投资和流动性压力,寿险资金相较于其他资金,其具有负债久期长、短期波动承受力较强、长期稳定收益诉求大等特点,因此除获取稳健收益外,在资产配置时,我们还将关注超额风险溢价的投资策略制定和投前准备。

一是关注逆周期投资机会。当面临市场剧烈波动的系统性风险时,即使再优质的企业也难以独善其身,因此越是危机波动时,对于优质项目其或许存在风险高价和定价的不合理,尤其权益类资产更需要有此思维。

二是关注短期流动性强压下资产估值过度调整的投资机会。寿险资金相较于其他金融机构,具有相对长期性且杠杆普遍较低的特点(2017年一季度四家上市险企平均杠杆率2.89%),因此短期流动性压力加大带来的估值调整,对险资是一个高位配置的机会。

三是关注短期风险事件下资产信用再定价的投资机会。目前基于流动性的紧平衡状态,流动性压力势必传导到信用风险定价压力上,因此同一主体的不同载体、或同一载体在不同时点风险暴露的程度,都将影响资产价格,此时可注重主体信用质量、把握资产信用风险再定价的投资机会,重点考量其风险调整后收益,衡量信用利差定价对资产的贡献。由于保监会对保险公司信用风险管理能力的要求普遍建立了独立部门进行管理,这实质上是保险行业内部投资管理能力的优势所在。

顺势而为方有作为。保险资金精细化管理时代的快速来临将加速推动保险公司和保险资管公司能力的迅速提升,在这场竞争中,需扬长避短,发挥特色优势并找到发展的突破口,这是我们必须思考的问题。

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业内外高端智慧 保险资管研究前沿

——关于《中国保险资产管理》(行业出版物)

《中国保险资产管理》(以下简称“刊物”)是由中国保险资产管理业协会创办的、国内唯一立足大资管、专注于保险资管领域的基础理论与业务研究刊物,持有北京市新闻出版局颁发的内部资料性出版物准印证。

刊物于2015年9月正式创办,2015年出版2期(季刊)。自2016年起改为双月刊,共出版6期。另外出版《“IAMAC年度系列研究课题”2015年度“优秀奖”课题集》及《“携手IAMAC走进保险资管”报道合集》增刊2期。2017年已出版4期。

刊物共设15大栏目:卷首语、封面文章、特别策划、高端视角、首席观察、菁英对话、政策解读、宏观研究、投资风向、业务探讨、创新探索、全球视野、大资管时代、光影天地、会员风采。

目前,刊物主要发送监管机关,协会会员单位,央行等相关金融监管机关及相关政府部门,银行、券商、基金等金融机构及有关高校等,影响力日趋扩大。

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